Joaquim Murtinho e o primeiro programa de estabilização do Brasil - Helga Hoffmann (revista Será?)

O Déficit no DNA do Brasil?

Por Helga Hoffmann

Revista Serâ?,  abr 17, 2026

Joaquim Murtinho: o ministro ficou com a culpa*

Joaquim Murtinho

Se fosse contar a história de Joaquim Murtinho em HQ, seria o primeiro Ministro da Fazenda desta nossa República que “tirou a cerveja no meio da festa”. Ou melhor, o que conseguiu “tirar a cerveja”. E só em parte por convicção própria, ainda que ele fosse contra excessos, em especial excesso da emissão de papel moeda. Na verdade, não se encontrou outro jeito: no fim do século XIX o Brasil estava à beira da bancarrota e ele concordou com as condições dos banqueiros do Reino Unido nas negociações durante a moratória do Brasil em 1898. Nem vale a pena especular o que teria sido do Brasil se o governo de então não tivesse concordado com o que muitas décadas depois (na comparação de Gustavo Franco) seria chamado de “condicionalidades”. Já havia uma enormidade de destroços pelo salão, e haveria mais. E uma dívida insustentável e impagável. Os credores desconfiavam, até se opunham, a essa aposta de quem defendeu naqueles tempos, os dois ou três primeiros anos da República, que o certo era incentivar e proteger, botar a impressora para rodar, para que as empresas industriais surgissem ao amanhecer como cogumelos no esterco do pasto.

            Então a primeira cena seria Joaquim Murtinho de jaleco branco recomendando moderação, pois que esse Ministro da Fazenda (1898-1902) era médico de formação, começou como médico em Cuiabá, e quando atuou no Rio de Janeiro tinha pacientes de todas as camadas sociais, foi médico do Marechal Deodoro da Fonseca.

            E a paisagem dessa história em quadrinhos seria muito linda, merece e já teve bons gravuristas: escravos, libertados apenas uma década arás, carregando nos ombros pesadas sacas de café em grão, recém imigrados de olhos azuis com sacas iguais, a imensidão dos cafezais, das fileiras tão retas ou na curva da montanha; etapas da construção da Hospedaria de Imigrantes de São Paulo; palmeiras reais no Rio de Janeiro, que era o que havia de mais urbano; a Amazônia das seringueiras com riscos brancos de látex escorrendo, talvez as festas de inauguração do Teatro Amazonas; os navios no porto de Santos. Eu ficaria tentada até a ilustrar com a São Paulo Railway com vagões sobrecarregados, ainda que essa façanha de engenharia tenha sido inaugurada em 1867, e a expansão das ferrovias financiada pelos ingleses, em função do escoamento do café até o porto, já viesse de algumas décadas anteriores à Primeira República na qual Joaquim Murtinho atuou. Quem sabe, ainda, um cavalo todo apetrechado para a corrida levado de volta para a estrebaria.

            Há algum grau de injustiça nas recordações que deixou esse pedaço da história do Brasil, se queremos colocar mais drama nos quadrinhos. Pois o Ministro Joaquim Murtinho, para quem não houve outro caminho que a austeridade, ficou com a fama de quem acabou com a festa, o culpado por desacelerar a economia e a industrialização, provocando falências de empresas, recessão, desemprego e empobrecimento. Por suas medidas para estabilizar as finanças públicas mediante um ajuste fiscal severo, corte de gastos e aumento de impostos junto com renegociação da dívida, foi considerado defensor de “darwinismo social”. É fato que Murtinho, ao retirar papel moeda de circulação, deixou que falissem as empresas que só sobreviviam com rolagem de crédito irrecuperável. A economia encolheu por dois anos, há estimativas de queda de 20% no PIB per capita entre 1890 e 1900, mas não se sabe quanto foi exatamente a queda do PIB que se pode atribuir ao ajuste de Murtinho, pois contas nacionais não existiam, foram sendo construídas a partir da década de quarenta.

            Enquanto isso o ministro que provocou a crise do Encilhamento, com expansionismo fiscal que chegou a uma crise de confiança dos credores externos e suspensão de rolagem da dívida, escapou da pecha da irresponsabilidade fiscal e de responsável por criar a bolha financeira. Ruy Barbosa passou à história como um visionário que sonhou com a industrialização e o desenvolvimento do Brasil. De fato, num primeiro momento, ampliou-se a criação de empresas: o número de empresas quintuplicou de 1888 a 1891, muitas delas fabris, mas empresas de todo tipo que se aproveitaram da livre criação de crédito sem regulação, inclusive empresas fictícias. Um bom número não sobreviveu quando estourou a bolha do Encilhamento. Claro que nossa “Águia de Haia” foi bem mais que Ministro da Fazenda do governo provisório do Marechal Deodoro da Fonseca. Teve muitos méritos, ajudou a escrever a Constituição de 1891, e brilhou na política exterior do Brasil, como diplomata respeitado.

            E é verdade que nenhuma crise é provocada apenas pelas opções de um Ministro da Fazenda. Seria necessário examinar o modo de inserção do Brasil na economia mundial no fim do século XIX, quando a razão exportações/PIB talvez estivesse em torno de 18%, considerar as flutuações na exportação e no preço do café, preço que dependia do que acontecia com a safra no Brasil, a relação entre câmbio e café, os fluxos de capital e créditos ingleses, o serviço da dívida, por que o boom da borracha dos 1880s não evitou a crise cambial de 1889.

            É fato que houve pressão política em favor de mais emissões. Com a disseminação do trabalho livre aumentou muito a demanda por moeda, principalmente por ocasião da safra, em que se concentravam os pagamentos. Os bancos não tinham condições de atender esses picos de demanda por moeda, porque ainda não havia o hábito generalizado de comerciantes depositarem seus rendimentos em banco. Além de que bancos e depósitos estavam concentrados no Rio de Janeiro. As reclamações de escassez de meio circulante vinham de antes da República, já antes da Abolição de 1888. É preciso considerar ainda, ao examinar as pressões por mais moeda, os gastos extraordinários para conter as rebeliões localizadas, nas províncias do Rio de Janeiro (Revolta da Armada 1883), do Rio Grande do Sul (Revolução Federalista 1883-85), e da Bahia (Guerra de Canudos 1896-97), na república ainda longe de consolidada.

            Nem por isso precisamos esquecer que o primeiro Ministro da Fazenda da República, pelas emissões descontroladas, foi um dos primeiros “amigos da inflação”. A expansão monetária que promoveu foi violenta e muito rápida. Instalada a desordem financeira com a qual não soube lidar, e diante da forte oposição política, renunciou em janeiro de 1891. A renúncia de Ruy Barbosa não conteve as falências que se multiplicavam e até a Bolsa de Valores de São Paulo, que havia sido criada em 1890, fechou em 1891, com o colapso do mercado de ações.

            Seguiu-se um período de grande instabilidade, com praticamente um Ministro da Fazenda por ano. Um deles, que foi nomeado duas vezes, por presidentes diferentes, não se manteve mais que poucos meses, ainda que conseguisse alguma contenção da inflação. Não por acaso foi ainda mais acelerada a troca de Ministros das Relações Exteriores. Ainda que não se detenha nas negociações com credores britânicos na crise cambial de 1898, Rubens Ricupero mostrou as relações entre os conflitos internos desses anos e a mudança nas relações internacionais do Brasil, explicando por que então começam a ter maior importância as relações com os Estados Unidos. (Rubens Ricupero, A Diplomacia na Construção do Brasil 1750-2016, Rio de Janeiro, Versal Ed. 2017, pp. 255-316)

            Depois de sete ministros sem sucesso em oito anos de tentativas divergentes de reorganizar as finanças, foi nomeado Ministro da Fazenda Joaquim Murtinho, em novembro de 1898, e se manteve por todo o mandato do Presidente Campos Salles. A República mal tinha nove anos de idade. Já havíamos chegado à fase da “Republica Oligárquica”, passada a fase da “República da Espada” que se encerrou em 1894. O Presidente Campos Salles era ligado à elite cafeeira paulista, da produção para a exportação. Alguma produção manufatureira para o mercado interno, a partir dos muitos artesãos que chegavam com a imigração, começava a se desenvolver, para um mercado que era pequeno para uma produção doméstica.

            Era um Brasil agrícola. Tão rural que o período de euforia e crise do começo da República foi chamado de Encilhamento, numa analogia com a colocação dos arreios na preparação final do cavalo para a corrida. A população urbana não passava de 10% do total e a maior cidade era o Rio de Janeiro, capital, como pouco mais de meio milhão de habitantes. São Paulo começava a crescer. A abolição do regime escravagista não tinha ainda dez anos e começava a disseminação do trabalho livre no campo, com as formas de remuneração que apareceram na cafeicultura (que não eram exatamente como as do trabalho assalariado moderno, mas aumentaram muito a necessidade de moeda por ocasião das colheitas, não só no café). Pelo Censo de 1890 a população total era de 14,3 milhões, a maioria de pardos e pretos, e não será exagero afirmar que talvez 15% ou mais da população total era de ex-escravizados. No fim da década a população total chegaria a 17,4 milhões.

            E era o tempo do padrão ouro, que se consolidou no século XIX sob a liderança dos ingleses. Assim, é quase alegoria que se aponte para a irresponsabilidade fiscal ao analisar a crise do fim do século XIX. Não tínhamos dados consolidados sobre despesa e receita do governo, mas é certo que o Presidente Campos Salles recebeu o governo com espantoso déficit fiscal. Na verdade, o debate doutrinário daquela época foi entre metalistas e papelistas. Os papelistas, eram partidários da moeda fiduciária, sem lastro metálico, de modo que a moeda poderia ser emitida e usada para estimular o crescimento econômico. Já os metalistas, alinhados ao pensamento clássico britânico, consideravam que a moeda deveria ter lastro metálico, de preferência em ouro.

            Papelistas predominaram na transição do Império para a República, e Ruy Barbosa era destes o representante mais ilustre. A política de Joaquim Murtinho se insere na corrente metalista, que começava a prevalecer em 1895. Já se fizeram análises detalhadas do funcionamento da economia e da política econômica nos primeiros anos da República em termos desse embate entre papelistas e metalistas, ou seja, entre os que reclamavam da escassez de meio circulante e a orientação conservadora que queria reduzir a oferta de moeda para um utópico restabelecimento do padrão ouro à       antiga paridade de pence-réis que o país conseguira de novo ainda em 1888. (Ver Gustavo Franco em “A Primeira Década Republicana” inMarcelo de Paiva Abreu, org., A Ordem do Progresso: Dois séculos de política econômica no Brasil), Elsevier Ed.2014, pp.29-44) Das convicções de metalista de Joaquim Murtinho há notícia antes de ele se tornar Ministro da Fazenda. Mas não é um acadêmico ou autor que escreveu muita coisa, embora se saiba de artigos de várias matérias que publicou em periódicos da época. É em sua atuação na Fazenda que suas ideias encontraram expressão.

            Nos primeiros anos da República, com a enorme expansão da produção, o preço do café despencou. Em 1898, quando Murtinho assumiu, o preço médio da saca do café em libra-ouro chegara a menos da metade do que era no ano da Proclamação da República. Não foi sobre os cafeicultores que recaiu essa perda, pois o câmbio se desvalorizou mais que proporcionalmente e assim os preços em milreis inclusive subiram no período, mais rapidamente ainda após as emissões do Encilhamento. Isso trazia dificuldades para as importações, o que em tese poderia ser incentivo à indústria doméstica, e consequências para o orçamento público que dependia do imposto sobre importações. Entende-se que Joaquim Murtinho atribuísse a crise econômica a “produção exagerada em relação ao consumo”: nos seus termos, uma aplicação viciosa do trabalho nacional na produção de um gênero excessivo no mercado. A queda de preço do café talvez tivesse agravantes, seja concorrentes que começavam a aparecer, seja dificuldades econômicas nos países compradores, mas o aumento do plantio evidentemente foi estimulado pelo crédito fácil da era do Encilhamento. É a ideia da superprodução que serve de base, na década seguinte, para as chamadas políticas de valorização do café.

            Para um metalista como Joaquim Murtinho a crise não era a queda temporária de preços do café, era uma crise financeira provocada pela emissão excessiva de papel moeda, que trazia superprodução, desvalorizava a moeda e desfazia a pretendida paridade com a libra do padrão ouro. A desvalorização da moeda gerava perda de credibilidade nos bancos emissores e no governo, e desconfiança dos credores externos quando o orçamento dependia de novos créditos. Assim, Murtinho Ministro da Fazenda, controlou as emissões e, com ajuda do Congresso para leis que permitiram o fechamento de alguns bancos, tomou providências para tirar de circulação e incinerar parte da moeda fiduciária.

            Mas havia também uma crise cambial que a queda do preço do café agravou muito e que pôs em perigo o serviço da dívida. A crise de 1891-92 veio com uma enorme desvalorização cambial que dificultava importações, mas isso não resolvia o problema do déficit em conta corrente, para o qual governo brasileiro tentava obter novos créditos. Houve uma diminuição das entradas de capital estrangeiro ao longo dos 1890s. O governo brasileiro ainda conseguiu um último empréstimo de rolagem em meados de 1895. Na época, os credores chegaram a sugerir um imposto sobre importações reservado para o serviço de antigas e novas dívidas. Expedientes como a venda de parte das reservas em ouro, tentativas de apropriar parte das receitas de alguma ferrovia, e até a venda de alguns navios de guerra aos americanos depois de dominada a Revolta da Armada no Rio, pouco adiantaram.

            Em 1898 o Brasil caminhava para o default. Joaquim Murtinho e o empenho de seu presidente Campos Salles conseguiram evitar o calote mediante uma renegociação, que resultou no chamado “Funding Loan”. O governo brasileiro não encontrou outra saída que declarar a moratória, informada aos banqueiros em Londres em fevereiro de 1898, o que deu início às negociações. O acordo a que se chegou com a Casa Rotschild não foi uma rolagem da dívida como as anteriores. O Brasil deveria liquidar o pagamento dos juros dos empréstimos anteriores ao Funding com títulos de um novo empréstimo, o Funding Loan, cuja emissão se daria ao par, e podia chegar até 10 milhões de libras-ouro. As amortizações dos empréstimos incluídos na operação seriam suspensas temporariamente, de certo modo substituídas pelos novos títulos de dívida. Uma emissão ainda maior de títulos de renda fixa seria feita para trocar pela “garantia de juros” às ferrovias. Desde o Império, para incentivar a construção de ferrovias, o governo se comprometia em garantir às ferrovias um rendimento mínimo. Como as receitas de muitas das ferrovias não cobriam os custos, a Lei de Garantia de Juros trouxe para o governo considerável risco e compromisso fiscal. Com a troca pelos novos bônus, num total de 16,6 milhões de libras-ouro, foram “resgatadas” 11 ferrovias e se tornou mais previsível a despesa do governo, substituídos os contratos de garantia de juros por títulos da dívida consolidada com os credores.

            O Funding Loan teve como garantia uma hipoteca sobre as receitas em moeda forte da Alfândega do Rio de Janeiro. Isto é, o governo brasileiro dava, como garantia do pagamento aos credores internacionais, as receitas de uma de suas principais fontes de arrecadação, sobretudo em moeda forte. Além dessa garantia, havia a exigência de que o governo agisse no terreno monetário e fiscal de modo a equilibrar as contas do governo, em especial em moeda forte. De fato, houve corte de despesas, e houve aumento de impostos, sobretudo de consumo e do selo (uma espécie de imposto sobre contratos). De resto, Joaquim Murtinho agiu segundo suas convicções sobre emissões excessivas que traziam indústrias artificiais e superprodução. Foram fechados muitos bancos, que já não tinham mais poder de emitir papel moeda. As emissões foram centralizadas no governo federal. As estimativas sobre o tamanho da redução do papel moeda em circulação são desencontradas. Possivelmente a gestão Murtinho, de 785 mil contos de réis em circulação em 1889, teria conseguido retirar uns 100 mil contos de réis.

            Há mais algumas informações em Gustavo Franco (op. Cit. P. 43), mas é bastante radical a sua intepretação de que “a política econômica de Joaquim Murtinho … na verdade consistiu na execução do ‘funding scheme’.” Aí de novo temos polêmica, como já houve na época a acusação extrema de “submissão” para as medidas adotadas por Joaquim Murtinho e Campos Salles. Vale considerar a interpretação de que, dado o panorama internacional e a conjuntura política interna do momento, as decisões de Joaquim Murtinho foram as mais racionais. Ou então, as decisões possíveis.

*O artigo sobre Murtinho é parte de uma coletânea ultra eclética organizada por Roberto Luis Troster, Pensadores da Economia Brasileira (Rio de Janeiro, Editora Processo, 2025), sobre a contribuição de economistas que já não estão entre nós.